Ausblick 2021: Kurz gefragt – kurz geantwortet

Dr. Klaus Bauknecht /Bild: IKB Deutsche Industriebank AG

In den kommenden Wochen oder sogar Monaten sollte sich die aktuelle Lage infolge des zweiten Lockdowns weiter verschlechtern. Dies gilt vor allem für die bereits geschwächten Branchen der konsumnahen Dienstleistungen. Doch auch die Industriebranchen wird es angesichts einer schwachen Binnennachfrage und einer allgemeinen Stimmungseintrübung treffen. Auf der anderen Seite sollten sich die Erwartungen perspektivisch aufhellen. Der Lockdown hat die Notwendigkeit der zügigen Umsetzung einer Impfstrategie vorangetrieben. Allerdings ist mit einer deutlichen Aufhellung der Erwartungen und steigendem Unternehmervertrauen erst in Folge einer klaren Reduzierung der Infektionszahlen bzw. erster erkennbarer Erfolge der Impfmaßnahmen zu rechnen, da nur dann das langfristige Risiko von weiteren Lockdown-Maßnahmen eliminiert werden kann. Dies mag sich erst zum Ende des ersten Quartals bzw. im zweiten Quartal des kommenden Jahres abzeichnen.

 

Der aktuelle Lockdown könnte nicht nur das vierte Quartal treffen, für das bereits ein Rückgang der Wirtschaftsleistung erwartet wird, sondern auch das erste Quartal 2021 – vor allem, wenn sich herausstellt, dass die Eindämmungsmaßnahmen verlängert werden müssen und auch danach strenge Auflagen für die Wirtschaft bestehen bleiben. Von einer deutlichen konjunkturellen Erholung ist somit frühestens im zweiten, aber vor allem ab dem dritten Quartal 2021 auszugehen. Die IKB erwartet also nach wie vor eine deutliche globale Wachstumsbeschleunigung in der zweiten Jahreshälfte 2021, angetrieben von einer synchronen Erholung und weltweiten Stimmungsaufhellung infolge der abklingenden Corona-Pandemie. Für die deutsche Wirtschaft geht die IKB von einem BIP-Wachstum von 4,5 Prozent im Jahr 2021 und einer Rückkehr zum Vorkrisen-BIP-Niveau Ende 2021 aus.

Es ist nicht nur die Tiefe, sondern vor allem die Dauer einer Rezession, die die Ausfallraten ansteigen lässt. Je länger die schwache Konjunkturentwicklung anhält, desto mehr treten strukturelle Probleme zu Tage, denen die Fiskalpolitik nur begrenzt begegnen kann bzw. sollte. Wird 2021 von weiteren Lockdowns geprägt sein, ist mit einer Welle von Insolvenzen zu rechnen. Wirkt der Impfstoff früh genug, um eine stabile wenn auch moderate Erholung im Jahr 2021 sicherzustellen, bleibt die große Welle aus. Dennoch werden die Ausfallraten 2021 und möglicherweise auch 2022 steigen. Ein Tsunami ist nicht zu erwarten, auch wenn sich die Bonitäten im Zuge der schwächeren wirtschaftlichen Kennziffern und insbesondere der höheren Verschuldung verschlechtern. Stützungsmaßnahmen der Regierung wirken dämpfend. Außerdem wird das Verarbeitende Gewerbe von der globalen Wirtschaft und insbesondere der asiatischen Konjunktur gestützt.

Die Inflationsrate wird im Jahr 2021 steigen. Rohstoffpreise haben sich von ihren Tiefs 2020 erholt, und die globale Konjunktur sollte im Verlauf von 2021 deutlich an Fahrt gewinnen. Die IKB erwartet einen Anstieg der jährlichen Inflationsrate von -0,2 Prozent im Oktober 2020 auf über 1,5 Prozent in der zweiten Jahreshälfte 2021. Ein anhaltender bzw. eskalierender Inflationsanstieg ist nicht zu erwarten. Globale Überkapazitäten werden auch das Jahr 2021 prägen, und in vielen Ländern der Euro-Zone wird das Produktionsvorkrisenniveau im kommenden Jahr nicht erreicht werden. Sorgen vor einer eskalierenden Inflationsdynamik im Jahr 2021/22 sind deshalb unangebracht. Mittel- bis langfristig gibt es allerdings durchaus Argumente für eine zunehmende Inflationsdynamik.

Die erwartete Belebung der Weltwirtschaft sollte dem deutschen Export im Jahr 2021 zunehmend Auftrieb geben. Dies stützt den Ausblick für die konjunktursensitiven Branchen des Verarbeitenden Gewerbes. Die meisten Branchen sollten trotz des erneuten Lockdowns in der zweiten Hälfte 2021 ihr Vorkrisenproduktionsniveau erreichen bzw. zu Jahresende 2021 eine höhere Produktion als vor der Corona-Pandemie aufweisen. Auch erwartet die IKB keine Deglobalisierung und Abschottung einzelner Volkswirtschaften infolge der Corona-Pandemie. Im Gegenteil: Die schnelle Konjunkturerholung nach dem Einbruch sowie die positiven Handelszahlen insbesondere aus China bestätigen, dass die grundsätzliche Vernetzung der Weltwirtschaft nicht durch die Coronakrise gelitten hat. Auch könnte die durch die Pandemie begünstigte Digitalisierung die globale Vernetzung eher weiter vorantreiben, als sie zu reduzieren.

Es ist unter der Annahme einer zügigen Verteilung der Impfstoffe von keiner weiteren geldpolitischen Ausweitung und damit auch Lockerung bis Juni 2021 zu rechnen.

Die EZB steht im Jahr 2021 allerdings vor der Herausforderung, risikofreie langläufige Renditen trotz eines erwarteten Anstiegs der Inflationsrate relativ niedrig zu halten, was zu weiter sinkenden negativen realen Renditen führen sollte. Angesichts des erwarteten Inflationsanstiegs und der aktuellen Bundniveaus kann sie diese Herausforderung nur durch ein ausreichend großes Ankaufprogramm sicherstellen. Und je mehr die Inflationserwartungen ansteigen und die Konjunkturrisiken sich legen, desto mehr steigt das Korrekturpotenzial am langen Ende der Zinskurve. Das PEPP-Programm und die im Dezember 2020 angekündigten Erweiterungen sollten der EZB allerdings ausreichend Raum geben.

 

Angesichts hoher Schuldenquoten, massiver Defizitausweitung und schwacher Nachfrage bleibt die aktuelle Zinspolitik der EZB absolut entscheidend für die Sicherstellung der Schuldentragfähigkeit vieler Euro-Länder. Dies wird sich noch auf Jahre nicht ändern.

In Kombination mit einer Notenbankpolitik, die auch im Jahr 2021 im Ausnahmezustand und Krisenmodus verharren wird, sollte die dargestellte Konjunkturentwicklung dem DAX im kommenden Jahr viel Auftrieb geben. Kurzfristig könnten negative Konjunkturindikatoren zwar die Stimmung belasten, was zu einer gewissen Volatilität führen könnte. Der DAX scheint allerdings durch die kurzfristige und durch den Lockdown induzierte Eintrübung zunehmend hindurchzuschauen. Der reale Ausblick für die zweite Hälfte 2021 ist positiv, gestützt von globalen Entwicklungen. Auch bleiben risikofreie Renditen deutlich im negativen Bereich – nominal wie preisbereinigt. Außerdem könnten sich infolge des US-Präsidentschaftswechsels die geopolitischen Risiken reduzieren. Insgesamt sollte die Bedeutung der weltweiten Stimmungsaufhellung von Konsumenten, Unternehmern und risikoaversen Investoren nicht unterschätzt werden. Diese sollte für Realwirtschaft und Aktienmärkte einen deutlichen Schub bedeuten. Auch wenn viele positive Erwartungen bereits im aktuellen DAX Niveau eingepreist ist, erwartet die IKB dennoch weiteres und bedeutendes Aufwärtspotenzial für den deutschen Aktienindex. 2021 könnte das Jahr der globalen Aufbruchstimmung werden. Und auch wenn es weniger positive Überraschungen geben sollte, auf eines ist Verlass: Die EZB steht Gewehr bei Fuß.

Die EZB kontrolliert die gesamte Zinskurve durch die Zinspolitik und ihre Ankaufprogramme. Erst mit zunehmenden Inflationserwartungen sowie auslaufenden Ankaufprogrammen wäre mit einer spürbar steileren Kurve zu rechnen. Davon ist im Jahr 2021 nicht auszugehen. Dennoch ist angesichts der aktuellen Niveaus sowie einer erwarteten Aufhellung der Konjunktur eher mit steigenden als sinkenden Renditen am langen Ende zu rechnen. Durch das hohe Volumen des EZB Aufkaufprogramms wird jedoch jeglicher Anstieg eher überschaubar bleiben. Die Bundrenditen sollten noch auf Sicht negativ bleiben.

Auch die Fed versucht mithilfe von Zinspolitik, Ankaufprogrammen sowie Kommunikation die gesamte Zinskurve zu beeinflussen, bzw. sie trotz niedriger Renditeniveaus flach zu halten. Dies sollte ihr auch im Jahr 2021 grundsätzlich gelingen.

Aufgrund des niedrigen Niveaus und einer sich aufhellenden US-Konjunkturentwicklung wird sich allerdings auch in den USA Druck am langen Ende der US-Zinskurve aufbauen. Reale Renditen sollten aber in Folge des erwarteten Inflationsanstiegs erneut fallen. Dennoch ist von einem leichten Anstieg der nominalen US-Renditen im Jahr 2021 auszugehen. Dies sollte die positive Stimmung auf den US-Aktienmärkten nur marginal beeinflussen. Da noch auf Jahre mit keiner Veränderung der Fed-Zinspolitik zu rechnen ist, bleibt das kurze Ende der US-Zinskurve (Kurzfristzinsen) unverändert.

Wohin geht der EUR-USD-Kurs? - Dahin, wo die EZB ihn nicht haben will

Die sich aufhellende Stimmung und eine damit einhergehende höhere Risikobereitschaft der Märkte sprechen eher für eine US-Dollar-Schwäche, da die Notwendigkeit eines „safe hafen“ nachlässt. Gleichzeitig sollten aber stabilere politische Entwicklungen in den USA und die US-Konjunkturerholung dem US-Dollar Auftrieb geben. Zwar dürfte sich auch in Europa eine zunehmend robuste Konjunkturentwicklung zeigen. Fehlende nachhaltige Lösungen für die Schuldenprobleme vieler Euro-Länder grenzen den Handlungsspielraum der EZB jedoch ein bzw. lassen Zweifel aufkommen, wie stabil die Währungsunion tatsächlich ist. Mittelfristig sollte zunehmend wieder Konsolidierungspolitik im Vordergrund stehen und für Konfliktpotenzial sorgen. Nächstes Jahr allerdings sollte die Euro-Zone noch Stabilität und Einigkeit zeigen – schließlich sind alle Staaten im „spending modus“. Der Aufrieb des Euro-Wechselkurses könnte also anhalten, wenn auch nur kurz- bis mittelfristig. Eine deutliche Aufwertung des Euro ist nicht zu erwarten. Das würde in offenen Volkswirtschaften wie denen der Euro-Zone einer geldpolitischen Straffung gleichkommen, und hier würde die EZB früher oder später eingreifen und gegensteuern.