Angriff der Leerverkäufer – Wie sich Unternehmen wehren können

Dr. Richard Mayer-Uellner, CMS Hasche Sigle
Dr. Richard Mayer-Uellner / Bild: CMS Hasche Sigle
Mit der Beteiligungsgesellschaft Aurelius ist erneut ein deutsches börsennotiertes Unternehmen zum Ziel eines massiven Angriffs von Leerverkäufern geworden (sogenannte Short Attack). Aurelius hat innerhalb von nur zwei Handelstagen Kursverluste von bis zu 50 Prozent erlitten. Im Vorjahr waren bereits Wirecard und Ströer von Short Sellern attackiert worden. Short Seller gehen zunächst mit der Aktie des betreffenden Unternehmens "short". Das heißt, sie wetten auf einen fallenden Börsenkurs, indem sie sich zum Beispiel Aktien leihen, diese verkaufen und später zu einem günstigeren Kurs zurückkaufen. In der Zwischenzeit bringen sie mit – falschen oder richtigen – Behauptungen den Börsenkurs zum Absturz.
 
Neben Kursverlusten drohen den betroffenen Unternehmen massive Reputationsschäden. Die derzeit hohe Volatilität an den Börsen begünstigt das Geschäft der Leerverkäufer. Nervöse Anleger sind schneller und zu niedrigeren Kursen bereit, ihre Aktien zu verkaufen. Darüber hinaus kann der automatisierte Handel Kursausschläge erheblich verstärken. Wie können sich börsennotierte Unternehmen gegen diese Art von Angriffen wehren?

Schwachstellen aufdecken

Als vorbeugende Maßnahme empfiehlt es sich, sorgfältig zu analysieren, wo mögliche Schwachstellen des Unternehmens liegen könnten. Short Seller suchen sich potentielle Ziele anhand langer Listen bestimmter Kriterien. Je mehr dieser Kriterien auf ein Unternehmen zutreffen, desto eher eignet es sich als Angriffsziel. Beispiele hierfür sind enge Verflechtungen mit Großaktionären, das Fehlen unabhängiger Aufsichtsratsmitglieder oder ein komplexes beziehungsweise schwer kommunizierbares Geschäftsmodell. In diesem Zusammenhang ist es wichtig, eine intensive und transparente Investor Relations- und Öffentlichkeitsarbeit zu betreiben. Hierzu gehört, gerade bei Unternehmen mit komplexen, schwer verständlichen Geschäftsmodellen, den Analysten und Investoren eine verständliche und verlässliche Guidance zur Finanzberichterstattung anzubieten. Weiter sollte das Unternehmen regelmäßig mit den großen Aktionären und Opinion Formern wie Banken, Analysten und Wirtschafts- bzw. Finanzpublikationen kommunizieren und ihnen auf diese Weise auch die Möglichkeit einräumen, Kritik zu äußern. Auf diese Weise stärkt das Unternehmen das Vertrauen der Marktteilnehmer.

Handelsbewegungen beobachten

Um den Aufbau von Short-Positionen erkennen zu können, sollten die Handelsbewegungen beobachtet und analysiert werden. In Deutschland bestehen Mitteilungspflichten im Hinblick auf den Aufbau von Leerverkaufspositionen.

Wenn Short Seller ein mögliches Angriffsziel identifiziert haben, führen sie häufig telefonische Befragungen bei Mitarbeitern des betreffenden Unternehmens durch. Sie wollen so etwaige Unregelmäßigkeiten aufdecken. Daher sollten die Mitarbeiter kontinuierlich geschult und angewiesen werden, sich solchen Gesprächen zu verweigern. Kontaktversuche sind zu melden. – gegebenenfalls unter dem Hinweis, dass sie vertragliche und gesetzliche Pflichten verletzen können, wenn sie unbefugt Informationen weitergeben.

Defense Manual: Möglichst schnell reagieren

Wurde das Unternehmen Ziel eines Angriffs, ist es besonders wichtig, schnell reagieren zu können. Daher sollten börsennotierte Unternehmen ein sogenanntes Defense Manual in der Schublade haben, also einen Leitfaden, der die ersten Schritte und Gegenmaßnahmen nach einem erfolgten Angriff detailliert beschreibt. Ein solcher Leitfaden legt dar, welche Gremien (Vorstand, Aufsichtsrat), Abteilungen (Investor Relations, Rechtsabteilung) und Berater (Investmentbanken, Kommunikationsberater, Rechtsberater) unter welchen Kontaktdaten unverzüglich zu informieren sind und aus welchen Personen sich das Team zusammensetzt, das die Verteidigung gegen den Angriff koordiniert. Es enthält Listen der Opinion Former, die eine möglichst weite Verbreitung der eigenen Botschaften ermöglichen. Weiter führt es die möglichen Kommunikationsformen auf, einschließlich konkreter Formulierungsvorschläge für verschiedene Arten von Nachrichten.

In Betracht kommen Pressemitteilungen, Frage-Antwort-Runden im Rahmen von Telefonkonferenzen oder persönlichen Treffen mit Analysten oder Investoren, Printanzeigen, schriftliche Stellungnahmen oder Briefe beziehungsweise E-Mails an die Aktionäre. Um eine durchgängige Präsenz in der Presse zu ermöglichen, sollten mehrere Pressemeldungen hintereinander geschaltet werden. Unberechtigte Vorwürfe sind vehement und begründet zurückzuweisen. Eine ausführliche schriftliche Stellungnahme bietet sich an, wenn die Vorwürfe oder die zugrundeliegenden Tatsachen komplex sind. Das Defense Manual beschreibt auch konkrete Gegenmaßnahmen, die ergriffen werden können. Dazu zählen mögliche rechtliche Schritte oder Kurspflegemaßnahmen.

Rechtliche Schritte

Besteht der Verdacht, dass die Short Seller gegen Meldepflichten, das Verbot des Insiderhandels, der Weitergabe von Insiderinformationen oder der Marktmanipulation verstoßen haben, ist die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) als zuständige Aufsichtsbehörde einzuschalten. Die BaFin kann eigene Untersuchungen anstellen, Bußgelder verhängen und Vorgänge, bei denen der Verdacht auf strafbares Handeln besteht, der Staatsanwaltschaft anzeigen. Auch das Unternehmen kann sich an die Staatsanwaltschaft wenden, um eine strafrechtliche Verfolgung zu veranlassen. Darüber hinaus muss der Vorstand mögliche Schadensersatzansprüche gegen die Short Seller prüfen. Kommen Ansprüche in Betracht, ist der Vorstand im Unternehmensinteresse in der Regel verpflichtet, diese Ansprüche außergerichtlich und nötigenfalls auch gerichtlich geltend zu machen.

Eine Marktmanipulation kann vorliegen, wenn die Leerverkäufer dem Markt falsche oder irreführende Signale geben oder Informationen verbreiten, von denen sie wissen oder wissen müssten, dass sie unwahr oder irreführend sind. Allerdings wird ein rechtlich beratener Short Seller normalerweise darauf achten, bei seinen Aussagen die Grenze zur Irreführung nicht zu überschreiten. Ein übliches Vorgehen besteht darin, im Rahmen der erhobenen Vorwürfe bereits bekannte Fakten neu zu interpretieren, zu gewichten und zu bewerten und das Unternehmen dadurch in ein schlechtes Licht zu rücken.

Vertrauen wiederherstellen

Um den Aktienkurs zu stützen, sollten klassische Kurspflegemaßnahmen erwogen werden, wie die Auflage eines Aktienrückkaufprogramms. Andere mögliche Maßnahmen sind der Verkauf geschäftlicher Randbereiche oder eine Dividendenerhöhung. Die letztgenannten Maßnahmen sollten aber nicht allein aufgrund einer Short Attack ergriffen werden. Noch wichtiger ist, verlorenes Vertrauen wiederherzustellen. Erfahrungsgemäß kann das ein mühsamer und langer Prozess sein. Wenn ein Angriff erfolgreich war, der Börsenkurs also deutlich gefallen ist, ist das ein starkes Anzeichen für fehlendes Vertrauen der Anleger, ob das nun gerechtfertigt ist oder nicht. Zur Vertrauensbildung gehört es, den Rahmen für eine gute und transparente Unternehmensführung zu schaffen – und natürlich auch, solche Verbesserungen möglichst öffentlichkeitswirksam bekannt zu machen.
Rechtsanwalt Dr. Richard Mayer-Uellner ist Partner bei CMS und im Geschäftsbereich Gesellschaftsrecht und M&A tätig. Er ist spezialisiert auf die Bereiche Aktien- und Kapitalmarktrecht sowie M&A- und Kapitalmarkttransaktionen. Schwerpunkte seiner Tätigkeit sind öffentliche Übernahmeangebote sowie die fortlaufende Beratung zu Fragen der Corporate Governance, der kapitalmarktrechtlichen Compliance und des Konzernrechts. Zu seinen Mandanten zählen börsennotierte und nicht börsennotierte Aktiengesellschaften ebenso wie deren Organe, Aktionäre und Investoren.

Im Artikel erwähnte Wertpapiere

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