Eurozone: Inflationsziel – wen interessiert es?
Grundsätzlich ist für die meisten Euroländer die durchschnittliche Inflationsrate und damit auch das Inflationsziel von wenig praktischer Bedeutung, wie zum Beispiel bei Lohnverhandlungen. Die Beurteilung des geldpolitischen Erfolgs der EZB sollte sich nicht ausschließlich an der Inflationsrate des Euroraums orientieren, sondern auch die Inflationsstreuung zwischen den Mitgliedstaaten berücksichtigen. Da diese mit einer höheren Inflation ansteigt, wäre zudem ein höheres Inflationsziel kontraproduktiv.
Durchschnitt nur wenig aussagekräftig
Die EZB verfolgt das Ziel einer langfristigen Inflationsrate von 2 Prozent für die gesamte Eurozone. Der Fokus liegt also auf der durchschnittlichen Inflation aller Euroländer für einen längeren Zeitraum. Doch wie relevant und repräsentativ ist solch ein Durchschnitt für einzelne Länder? Zeigen einzelne Euroländer eine systematische Abweichung vom Inflationsziel oder eine breite Streuung um den Durchschnitt von 2 Prozent, ist die Aussagekraft wie Relevanz der EZB-Zielgröße bzgl. einzelner Euroländer begrenzt. Denn der Durchschnitt würde die länderspeziellen Entwicklungen überdecken.
Dass die Euroländer in erster Linie auf die nationale und nicht auf die Euro-Inflation insgesamt blicken, zeigt sich unter anderem am Arbeitsmarkt. Die Lohnentwicklung in den einzelnen Mitgliedstaaten wird maßgeblich von der jeweiligen nationalen Inflationsrate und nicht von der Inflation im Euroraum bestimmt. Keine Tarifrunde orientiert sich an der Zielgröße der EZB, sondern am länderspezifischen Preisauftrieb. Damit wird ein zentraler Inflationstreiber, nämlich die Lohnentwicklung, von der nationalen und nicht von der EZB angestrebten Inflationsrate beeinflusst. Ähnliches gilt für Rentenanpassungen, die ebenfalls an der jeweiligen nationalen Preisentwicklung ausgerichtet werden.
Wie aussagekräftig ist der Inflationsdurchschnitt?
Dies wäre unproblematisch, wenn die Inflationsraten der einzelnen Euroländer zum Inflationsziel der EZB konvergieren bzw. die durchschnittliche nationale Inflationsrate langfristig der Inflationsrate des Euroraums entspräche. In diesem Fall wären Abweichungen allenfalls von kurzfristiger Natur. Solange die länderspezifischen Inflationsraten auf mittlere bis lange Sicht zum Zielwert von 2 Prozent zurückkehren, spielt es letztlich keine entscheidende Rolle, dass die Erwartungen von Haushalten, Unternehmen und Tarifparteien durch die nationale Inflationsrate und nicht durch das Inflationsziel der EZB geprägt werden.
Ist dies jedoch nicht der Fall, oder erfolgt eine Annäherung nur sehr langsam, verliert der Inflationsdurchschnitt der Eurozone erheblich an Aussagekraft für die einzelnen Mitgliedstaaten. Der Durchschnittswert des Euroraums eignet sich dann kaum noch als länderspezifischer Erwartungsmaßstab, da er die tatsächlichen nationalen Preisentwicklungen nur unzureichend widerspiegelt. In diesem Fall verfolgt die EZB ein Inflationsziel, das für die Erwartungen und Entscheidungen in den nationalen Volkswirtschaften nur eine geringe Rolle spielt.
Eurozone-Inflation von begrenzter regionaler Bedeutung
Eine einheitliche Geldpolitik ist dann problematisch, wenn die Mitgliedstaaten asymmetrischen Schocks ausgesetzt sind und gleichzeitig keine ausreichend flexiblen Ausgleichsmechanismen bestehen. In der Eurozone kommt hinzu, dass zentrale Determinanten der Inflation, insbesondere die Lohnentwicklung, weitgehend national geprägt sind. Diese Autonomie der länderspezifischen Inflationsprozesse trägt zur Persistenz der lokalen Inflationsraten bei und erklärt, warum nur eine begrenzte Konvergenz zur durchschnittlichen Inflation des Euroraums beziehungsweise zum Inflationsziel der EZB erkennbar ist.
Die breite Streuung der Inflationsraten und die systematischen Abweichungen vieler Mitgliedstaaten vom EZB-Ziel deuten darauf hin, dass die Geldpolitik der EZB faktisch vor allem auf die vier größten Volkswirtschaften des Euroraums ausgerichtet ist, die zusammen rund 77 Prozent der Wirtschaftsleistung der Eurozone erbringen. Die geldpolitische Reaktionsfunktion der EZB und damit die als angemessen erachtete Geldpolitik wird somit maßgeblich von einem vergleichsweise kleinen Kreis von Ländern bestimmt.
Gleichzeitig weisen gemäß der Abbildung oben 15 der 21 Euroländer eine dauerhaft höhere Inflationsrate auf. Für diese Länder erscheint die gemeinsame Geldpolitik daher tendenziell zu expansiv, wodurch eine Annäherung der Inflationsraten eher erschwert als gefördert wird. Besonders ausgeprägt ist dieses Muster in den mittel- und osteuropäischen Mitgliedstaaten sowie in den Ländern, die der Währungsunion erst in jüngerer Zeit beigetreten sind.
Für eine glaubwürdige Geldpolitik sollte zumindest die Streuung im Zeitverlauf abnehmen, was auf einen gewissen Konvergenzpfad hindeuten würde. Doch Länder, für die in den ersten Jahren nach Euro-Einführung bereits eine signifikante Abweichung vom Inflationsziel erkennbar war, verzeichneten auch in den Folgejahren überdurchschnittlich hohe Inflationsraten und überschritten die 2 Prozent-Marke regelmäßig.
Darauf weist auch eine Panelregression für die 11 ursprünglichen Mitgliedstaaten der Eurozone hin. Demnach tendierten Länder, die zu Beginn eines Fünfjahreszeitraums eine überdurchschnittliche Inflationsrate aufwiesen, auch in den darauffolgenden Jahren zu einer höheren Inflation. Es besteht somit ein statistisch signifikanter Zusammenhang zwischen der anfänglichen Inflationsabweichung und der späteren Inflationsentwicklung.
Dieser Befund deutet darauf hin, dass nationale Inflationsunterschiede nicht ausschließlich transitorischer Natur sind. Vielmehr verschwinden sie nicht innerhalb kurzer Zeit, sondern weisen eine gewisse Persistenz auf. Eine rasche Konvergenz der nationalen Inflationsraten zum Inflationsziel der EZB oder zum Durchschnitt des Euroraums lässt sich daher nicht erkennen. Dies stellt die Aussagekraft des gesamteuropäischen Inflationsziels als Orientierungsgröße für die einzelnen Mitgliedstaaten zumindest teilweise infrage.
Höheres Inflationsziel reduziert seine Relevanz
Empirisch lässt sich ein positiver Zusammenhang zwischen der durchschnittlichen Inflationsrate der Euroländer und der Streuung der nationalen Inflationsraten nachweisen. Steigt die durchschnittliche Inflation, nimmt tendenziell auch die Heterogenität der Inflationsentwicklung zwischen den Mitgliedstaaten zu. Mit anderen Worten: Eine höhere Inflation im Euroraum geht mit einer breiteren Verteilung der länderspezifischen Inflationsraten einher.
Dadurch verliert das Inflationsziel der EZB als gemeinsame Orientierungsgröße an Bedeutung. Denn mit zunehmender Streuung weichen immer mehr Länder deutlich vom Durchschnitt des Euroraums und damit auch vom Zielwert von 2 Prozent ab. Das gesamteuropäische Inflationsziel spiegelt die tatsächliche Preisentwicklung in den einzelnen Mitgliedstaaten dann immer weniger wider und besitzt folglich nur eine begrenzte Aussagekraft für die jeweiligen nationalen Volkswirtschaften.
Zudem gibt es keine Hinweise darauf, dass sich der Einfluss der Inflation im Euroraum auf die Streuung der nationalen Inflationsraten im Zeitverlauf abgeschwächt hat. Die Sensitivität der Inflationsdispersion gegenüber einem Anstieg der Euro-Inflation scheint vielmehr weitgehend unverändert geblieben zu sein. Auch dies spricht gegen einen fortschreitenden Konvergenzprozess innerhalb der Währungsunion und deutet darauf hin, dass nationale Inflationsdynamiken trotz der gemeinsamen Geldpolitik eine starke Eigenständigkeit aufweisen.
Implikationen
- Die Beurteilung des geldpolitischen Erfolgs sollte sich nicht ausschließlich an der Inflationsrate des Euroraums orientieren, sondern auch die Inflationsstreuung zwischen den Mitgliedstaaten berücksichtigen. Persistente Inflationsunterschiede können dazu führen, dass die Geldpolitik in Ländern mit überdurchschnittlicher Inflation weniger restriktiv wirkt, während sie Volkswirtschaften mit unterdurchschnittlicher Inflation stärker belastet. Diese Asymmetrie erschwert die geldpolitische Transmission und kann die Divergenz der nationalen Inflationsraten zusätzlich verstärken.
- Die fehlende Konvergenz der nationalen Inflationsraten schmälert die Bedeutung des EZB-Inflationsziels selbst auf lange Sicht. Erforderlich wäre eine stärkere Orientierung zentraler nationaler Inflationstreiber, insbesondere der Lohnentwicklung, an der Inflationsrate des Euroraums und damit am Inflationsziel der EZB. Nur unter dieser Voraussetzung lassen sich eine engere Streuung der Inflationsraten, eine stärkere Konvergenz und letztlich eine für alle Mitgliedstaaten angemessene Geldpolitik erreichen.
- Die EZB steht daher vor einem Glaubwürdigkeitsproblem. Dieses resultiert nicht nur aus dem starken Inflationsanstieg während und nach der Corona-Pandemie sowie den daraus abgeleiteten höheren Inflationserwartungen. Hinzu kommt die anhaltend hohe Streuung der nationalen Inflationsraten, welche die Relevanz des Inflationsziels für viele Mitgliedstaaten infrage stellt.
- Vor diesem Hintergrund erscheinen Forderungen nach einer Anhebung des Inflationsziels wenig überzeugend. Ein höheres Inflationsziel dürfte die Streuung der nationalen Inflationsraten eher vergrößern und damit die Bedeutung der durchschnittlichen Inflationsrate des Euroraums als gemeinsame Orientierungsgröße weiter schwächen.
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