Der Zyklus entwickelt sich weiter, er endet nicht

Ein robuster Wachstumsmotor nimmt Gestalt an

Der Motor dieses Zyklus bleibt intakt. Der Boom der KI-Investitionen wird durch starke Bilanzen und reale Rentabilität unterstützt, anstatt durch Fremdkapital oder Narrative allein. Die Hyperscaler steigern ihre Investitionsbudgets weiter und die Akzeptanz der KI schlägt sich in den Gewinnen nieder. China nimmt unterdessen mit außerordentlichem Tempo an Fahrt auf: Die heimischen KI-Modelle, die Expansion im Halbleiter-Sektor und der massive Ausbau der Stromerzeugung haben zur Folge, dass das Land nahezu energieautark ist. Während die USA im Chipdesign führend sind, hat China die Kontrolle über die meisten physischen Inputs, von Seltenen Erden bis hin zu Fertigungskapazitäten, und liegt mittlerweile beim Investitionstempo weniger als ein Jahr zurück.

Diese Dynamik überschneidet sich mit einem allgemein günstigen Konjunkturumfeld. Die Fiskal- und Geldpolitik ist in den großen Volkswirtschaften ähnlich. Wir rechnen mit zwei weiteren Zinssenkungen der Federal Reserve (Fed), einer Lockerung der Finanzierungsbedingungen und einer allmählichen Verringerung der Zölle. Die globale Geldmenge wächst erneut, wobei dies in der Vergangenheit ein guter Frühindikator für die PMI für das verarbeitende Gewerbe und die Aktienperformance war. Die Gewinne dürften die Liquidität als wichtigsten Treiber ablösen, insbesondere in Europa, wo einfachere Vergleichswerte, eine operative Hebelwirkung und nachlassende Wechselkursbelastungen das hohe Wachstum der Gewinne je Aktie im einstelligen Bereich im Jahr 2026 unterstützen.

Aktien: mehr Chancen bei zunehmender Streuung

All dies spricht für unsere positive Haltung gegenüber Aktien, bei denen wir in den einzelnen Regionen ein diversifiziertes Engagement beibehalten. Zum ersten Mal seit zahlreichen Jahren dreht es sich bei globalen Aktien nicht mehr ausschließlich um den Exzeptionalismus der USA, wenngleich Amerika unangefochtener Marktführer bei technologischen Innovationen bleibt. Die Bewertungsunterschiede zwischen Regionen und Sektoren sind enorm und bieten gute Chancen für ein aktives Management. Ja, die USA werden mit einem Aufschlag gehandelt. Dies ist jedoch durch die Gewinne in der Technologie gerechtfertigt. Europa bietet überzeugende Bewertungen und die Aussicht auf eine investitionsgestützte Erholung. In Japan halten wir an einer strukturellen Übergewichtung fest, die durch nachhaltige Unternehmensreformen, verbesserte Governance, steigende Eigenkapitalrenditen und eine umfassende Rückkaufdynamik unterstützt wird. Die Schwellenländer, insbesondere in Asien, profitieren von niedrigeren Bewertungen, einem schwächeren US-Dollar und der Beteiligung an der KI-Lieferkette.

Die Märkte verlagern sich allmählich von einem makroorientierten Umfeld zu einem mikrogestützten Umfeld, in dem die Sektorpositionierung, das thematische Engagement und die Aktienauswahl wichtiger sind als breit angelegte regionale Anlageentscheidungen. Der KI-gestützte Investitionssuperzyklus bleibt unser zentrales Aktienthema. Dieser befindet sich allerdings immer noch in seiner Anfangsphase. Hyperscaler aus den USA heben ihre Investitionsbudgets weiter an, wobei das Investitionswachstum bis 2025-26 bei über 25 bis 30 Prozent liegen wird. Die Bewertungen sind hoch. Dies ist aber auf das Gewinnwachstum und nicht auf das spekulative Wachstum der Bewertungskennzahlen zurückzuführen.

Wir koppeln dies mit einem Engagement in Technologieunternehmen aus China, die einen günstigeren Einstiegspunkt und rasche Fortschritte bei Halbleitern, KI-Modellen und Energieinfrastruktur bieten. China liegt etwa 18 Monate hinter den USA zurück, schließt die Lücke allerdings schnell und stellt damit einen wertvollen Diversifikator weg von überlaufenen US-Mega-Caps. Chinas KI-Ansatz ist pragmatischer, denn das Land behandelt die KI eher als Basistechnologie als ein einmaliges Endziel. Sie wird in eine breitere Industriestrategie – Elektrofahrzeuge, Batterien, saubere Energie, Robotik und fortschrittliche Fertigung – integriert, in der das Land bereits weltweit führend ist.

Ein zweites Thema ist der Engpass bei der Elektrifizierung. Der Strombedarf im Zusammenhang mit KI steigt stark an, während die Stromerzeugung und die Netzkapazität hinterherhinken. Dies schafft langfristige Chancen in den Bereichen Versorger, Netzinfrastruktur, Speicher und Elektrifizierungsmetalle wie Kupfer. Die Elektrifizierung ist sowohl ein Hemmnis für den KI-Zyklus als auch eine seiner interessantesten zweitrangigen Anlagechancen.

Es bestehen weiterhin Risiken. Die Fortschritte im Bereich der KI könnten letztlich mit physischen, Daten- oder Energieengpässen konfrontiert sein, was die Möglichkeit erhöht, dass sich die heute vorgezogenen Ausgaben als übertrieben erweisen. Wenngleich das Aufwärtspotenzial nach wie vor überzeugend ist, würde das Abwärtsszenario eher Enttäuschungen und eine höhere Volatilität beinhalten als eine tadellose Fortsetzung der jüngsten Trends.

Neben dem Technologiesektor beurteilen wir das Gesundheitswesen und den Biotechnologiesektor nach wie vor zuversichtlich. Sie bieten ein idiosynkratisches Wachstum und Diversifizierung in einer Zeit, in der ein Großteil des Marktes zunehmend zyklisch und KI-abhängig ist. Die Innovationspipelines sind stark, die Bewertungen haben wieder ihre ursprünglichen Niveaus erreicht und die Fusions- und Übernahmeaktivität nimmt zu, da große Pharmaunternehmen versuchen, ihre Portfolios wieder aufzustocken.

In einem Marktumfeld, das von einer zunehmenden Streuung geprägt ist, sind thematische Engagements und eine disziplinierte Aktienauswahl unserer Meinung nach die wichtigsten Treiber für Alpha.

Anleihen: Selektivität in einem reifenden Zyklus

Zinsen und Staatsanleihen: Duration als Versicherung

Die globalen Zinsmärkte bewegen sich von einer synchronisierten Lockerung hin zu einer differenzierteren Normalisierung. Die Fed dürfte sich bei einer nahezu neutralen Haltung einpendeln, wobei die Kurve wieder leicht steiler wird, da die Renditen am kurzen Ende nachgeben und die Laufzeitprämien steigen. Die Europäische Zentralbank dürfte vorsichtig vorgehen, während in Japan eine Normalisierung stattfindet. In diesem Umfeld nutzen wir die Duration in erster Linie als Absicherung, wobei wir uns auf Relative Value und die Positionierung auf der Zinskurve anstatt auf das reine Durationsrisiko konzentrieren.

Unternehmensanleihen: Mit steigendem Angebot ist Selektivität erforderlich

Die Märkte für Unternehmensanleihen befinden sich eindeutig in einer Spätphase des Zyklus. Steigende Technologieinvestitionen, günstigere Finanzierungsbedingungen und eine Wiederbelebung der Fusionen und Übernahmen deuten auf ein höheres Angebot und eine größere Streuung hin, wobei begrenzter Spielraum für eine weitere Verengung der Spreads besteht. Obwohl eine Ausweitung der Spreads unwahrscheinlich ist, ist das Risiko-Rendite-Verhältnis mittlerweile asymmetrisch, insbesondere bei Investment Grade-Anleihen aus den USA. Wir bevorzugen europäische Unternehmensanleihen, bei denen die abgesicherten Renditen nun mit jenen der USA mithalten können und deren Fundamentaldaten sich verbessern, was sich in einem vorteilhaften Verhältnis zwischen Rising Stars und Fallen Angels widerspiegelt.

Schwellenländeranleihen: Carry mit Rückenwind durch schwächeren Dollar

Schwellenländeranleihen sind nach wie vor attraktiv, wenngleich die Renditen nach der guten Performance im Jahr 2025 nachlassen dürften. Der schwächere US-Dollar, die Lockerung der Zentralbanken der Schwellenländer und der nach wie vor attraktive Carry geben der Anlageklasse weiter Aufwind. Wir beurteilen Schwellenländeranleihen weiterhin positiv, insbesondere in Lokalwährungen, wo die Bewertungen und Erträge das Risiko in einem spätzyklischen Umfeld nach wie vor kompensieren.

Fazit: maßvolle, aber echte Zuversicht

So nähern wir uns 2026, während die im Jahr 2025 die Märkte prägenden Kräfte bestehen bleiben. Der Zyklus entwickelt sich weiter, er endet nicht: KI-Investitionen, die Verbesserung der Produktivität und unterstützende Geldpolitik bilden nach wie vor ein solides Fundament für die globalen Märkte.

Unser Ansatz besteht darin, investiert zu bleiben, wobei wir jedoch selektiver vorgehen. Wir bevorzugen Aktien mit klarer struktureller Dynamik, gehen bei steigendem Angebot selektiv bei Unternehmensanleihen vor und nutzen Duration, Währungen und Sachwerte, um das Portfolio ausgewogen auszurichten. In dieser Phase des Zyklus hängen die Renditen weniger von der Marktrichtung als von der Qualität der Entscheidungen innerhalb der Portfolios ab.“