Asset-Allokation: Alles anders durch den Nahostkrieg?

In den letzten Tagen hat sich die Lage im Nahen Osten drastisch verändert. Das weltweit wichtigste Nadelöhr für den Energieexport, die Straße von Hormus, ist faktisch geschlossen. Jeden Tag passieren etwa 20 Millionen Barrel Rohöl und fast ein Fünftel der weltweiten Flüssigerdgasförderung die Meerenge. Wenn die Straße von Hormus länger geschlossen bleibt, droht der Welt ein Energiepreisschock.

Darum geht es in unserer Szenarioanalyse „Risks to Oil from Iran: The Price Uncertainty Flows Through Hormuz“.

Dort haben wir vier mögliche Szenarien skizziert. In drei Fällen, auch bei einem Regimewechsel im Iran, sind die Folgen zwar schwerwiegend, aber für die Weltwirtschaft handhabbar. Anders sieht es im vierten Szenario aus: einem langen und intensiven Konflikt mit massiven monatelangen Störungen des Ölexports. Dann drohen eine größere Aktienmarktkorrektur und ein Nachfrageeinbruch, der unseren Ausblick drastisch verändern würde.

Das halten wir zwar noch nicht für besonders wahrscheinlich, doch behalten wir die Entwicklung genau im Blick. Bei Redaktionsschluss sprach tatsächlich wenig für eine Deeskalation, und die Straße von Hormus war faktisch unpassierbar. Öl und Erdgas waren zuletzt so teuer wie seit Russlands Einmarsch in die Ukraine 2022 nicht mehr.

Die Energiepreise bleiben zwar das wichtigste Thema, aber der überraschend schwache US-Arbeitsmarktbericht vom Freitag zeigt, dass auch andere Dinge der Konjunktur schaden können.

Schwankende Märkte

Nach einer schwierigen und volatilen Woche lohnt sich ein Blick auf die relativen Kursveränderungen der einzelnen Assetklassen.

Die Rohstoffpreisreaktion war insgesamt plausibel. Angebot und Nachfrage ließen die Energiepreise kräftig steigen – mit Volatilität und Backwardation bei Rohöl sowie Preisspitzen in Europa und bei Flüssigerdgas. Alles entsprach unseren Erwartungen in Zeiten wie diesen. Der Goldpreis fiel zunächst, durchaus überraschend, bevor sich das Edelmetall wieder als sicherer Hafen erwies.

Aktien uneinheitlich

Die Aktienmarktreaktionen waren uneinheitlicher. Die Verluste nicht amerikanischer Titel kamen nicht unerwartet, aber die Stabilität des US-Marktes überrascht, vor allem angesichts der hohen Bewertungen. Eine naheliegende Erklärung scheint, dass die USA als sicherer Hafen gelten. Dafür spricht auch der starke Dollar. Anleger bauen Risiken ab und halten US-Anlagen für defensiv. Dazu passt, dass Europa und Asien mehr Energie importieren, was die USA zu einer sichereren Anlage macht.

Das zeigt sich auch am Währungsmarkt: Der Dollar zählte zu den wenigen Anlagen mit Kursgewinnen. Andere Industrieländerwährungen werteten gegenüber dem Dollar ab, und Rohstoffwährungen aus den Emerging-Market-Ländern fielen besonders stark.

Anleihen überraschen

Überrascht haben uns hingegen die Staatsanleihenrenditen. Sie sind durchweg stark gestiegen – die US-Zehnjahresrendite zeitweise um 20 Basispunkte. Zugleich rechnen Anleger aber jetzt mit mindestens einer Zinssenkung weniger – in den USA, im Euroraum und auch in Großbritannien.

Anleger erwarten sowohl mehr Inflation als auch höhere Realzinsen, eine ungewöhnliche Kombination. Normalerweise würde die Flucht in sichere Staatsanleihen Inflationssorgen bei einem Angebotsschock zumindest teilweise ausgleichen. Als die Angriffe am letzten Wochenende begannen, schien das zunächst der Fall. Aber dann kehrte sich die Entwicklung deutlich um.

An den Anleihenmärkten rechnet man jetzt wieder mit einer dauerhaft höheren Inflation, ohne dass die Nachfrage nach sicheren Häfen dies ausgleicht. Auf beiden Seiten des Atlantiks steigen die Renditen, und im Euroraum erwartet man sogar Zinserhöhungen. Da keiner weiß, wie lange der Krieg dauert und ob die Energiepreise bald wieder fallen, wirkt das sehr einseitig. Wir behalten die Lage genau im Blick.

Zuversicht trotz Unsicherheit

Trotz aller Turbulenzen und des Ernsts der Lage waren Aktien weltweit recht stabil. Schließlich waren Unternehmensgewinne und Wachstumserwartungen vor dem Kriegsausbruch gut.

Doch seitdem ist viel passiert, und unsere optimistischen Fundamentalannahmen werden auf die Probe gestellt. Sorgen macht uns zurzeit vor allem der Energiepreisschock. Man darf aber auch den amerikanischen Arbeitsmarkt nicht aus dem Blick verlieren.

Im Februar gingen in den USA 92.000 Stellen verloren, obwohl man mit einem Zuwachs von 55.000 gerechnet hatte – ein deutlicher Unterschied zum Januar, als noch 126.000 Stellen geschaffen wurden. Entscheidenden Anteil hatten Beschäftigungsverluste im Gesundheitssektor nach größeren Streiks von medizinischem Personal. Aber auch im Technologiesektor gingen Arbeitsplätze verloren, und die Bundesregierung baut ohnehin weiter Stellen ab.

Beides macht Sorgen, ändert aber nichts an unserem Basisszenario. Doch das könnte noch kommen.

Ein möglicher Auslöser ist dabei nicht nur der Ölpreis, auch wenn Ölpreise von knapp oder gar mehr als 100 Dollar je Barrel über mehrere Monate unseren Ausblick drastisch verändern würden. 

Der schwache Beschäftigungsbericht zeigt uns aber, dass man Probleme am Arbeitsmarkt nicht ignorieren darf.

Sehr viel komplexer

Einstweilen halten wir eine dauerhafte, aber nicht zu hohe Risikoprämie für Energie für am wahrscheinlichsten. Die Weltwirtschaft kann damit leben. Mit einem nachhaltigen Wachstumseinbruch rechnen wir nicht.

Der Puffer ist heute nicht vollständig verschwunden, aber kleiner, als wir noch vor einem Monat annahmen. Dafür spricht auch die Entschlossenheit der US-Regierung, den Schiffsverkehr durch die Straße von Hormus notfalls militärisch zu sichern. Es gibt einfach keine Alternative zu der Meerenge.

Sorglos sind wir dennoch nicht. Wenn auch die nächsten Arbeitsmarktberichte schwach sind, spräche deutlich mehr für einen Abschwung als für Inflation. Das hätte große Auswirkungen auf unsere Positionierung.

Am Markt ist man zu Recht beunruhigt. Einen derart großen weltpolitischen Schock zusammen mit einer überraschenden Arbeitsmarktschwäche in den USA müssen die Optimisten erst einmal verarbeiten; man kann es nicht einfach als Noise abtun. Aber Unruhe ist nicht das Gleiche wie eine Korrektur – und Komplexität bedeutet nicht unbedingt Verschlechterung.

Die Lage ist unübersichtlicher geworden, aber nicht fundamental anders. Mittelfristig bleiben wir für risikoreiche Titel und die Wirtschaft optimistisch. Drastische Einbrüche sind für uns kein Grund zum Rückzug – sondern Kaufgelegenheiten.