Ausblick 2021: Neue Paradigmen, neue Chancen

Benjamin Melman und Jean-Philippe Desmartin, Edmond de Rothschild Asset Management
Benjamin Melman und Jean-Philippe Desmartin / Bild: Edmond de Rothschild Asset Management
  • Zentralbanken werden die Märkte stützen
  • Investoren sind optimistisch, aber nicht überinvestiert
  • Die Konjunkturerholung wird den Märkten Auftrieb geben
Nach einem für die Märkte außerordentlich guten Jahr 2019, schienen die Aussichten auf Erträge oder gar zweistellige Gewinne mit Risiko-Assets in 2020 sehr gering. Dennoch ist genau das geschehen – trotz Konjunkturschock und zwei Pandemiewellen, und obgleich man davon ausging, dass ein COVID-19-Impfstoff die Gesundheitskrise erst in der zweiten Jahreshälfte 2021 beenden könnte. Wir erwarten, dass selbst an den derzeit turbulenten Märkten risikobehaftete Wertpapiere weiter steigen, zumindest Anfang des Jahres.

Die Zentralbanken übernahmen das Steuer

Der Marktzusammenbruch im 4. Quartal 2018 hatte zwei Gründe: die Geldpolitik normalisierte sich, und die Zentralbanken entzogen den Märkten Liquidität. Als Jerome Powell 2019 die Geldpolitik nicht weiter straffte, begann die Erholung, und als die Fed neue Liquidität zuführte, nahm sie Fahrt auf. Der Markteinbruch 2020 stoppte am 24. März, als die Fed eine extrem expansive Geldpolitik ankündigte. In nur wenigen Monaten stiegen die Bilanzsummen der Zentralbanken genauso stark wie in den Jahren des Quantitative Easing nach der Insolvenz von Lehman Brothers. Dies hatte dramatische Folgen für die Märkte.
 
Alle Laufzeitenprämien von Anleihen waren passé. Die Rendite zehnjähriger deutscher Staatsanleihen fiel von -0,2 Prozent auf -0,55 Prozent. In den USA brachen die Zehnjahresrenditen von 1,9 Prozent auf 0,95 Prozent ein. Die Spreads amerikanischer BBB-Unternehmensanleihen verengten sich und lagen mit 1,13 Prozent am Jahresende unter ihren bisherigen Rekordtiefs. Die Bewertungen des S&P 500 kehrten auf Allzeithochs zurück. Der Index stieg 2020 um fast 15 Prozent. Die zunehmende Geldmengenausweitung hatte auch Folgen für den Goldpreis. Er stieg im Jahresverlauf um 23 Prozent, und der Bitcoin schoss um mehr als 220 Prozent in die Höhe.

Auch 2021 gibt es weitere Unterstützung

Die Zentralbanken haben für 2021 bereits weitere Unterstützung in Aussicht gestellt. Die Bilanzsumme der Fed wird weiter steigen; sie will so lange an ihren Staatsanleihen- und MBS-Käufen in Höhe von monatlich 120 Milliarden US-Dollar festhalten, bis wieder Vollbeschäftigung erreicht ist und die Inflation auf ihren Zielwert steigt. In Europa sieht es ähnlich aus. Die EZB dürfte ihre Bilanzsumme bis mindestens März 2022 weiter erhöhen. Diese neue Strategie spiegelt eine veränderte Haltung wider, allerdings auch eine Notwendigkeit. Die Zentralbanken wollen nicht riskieren, dass die Inflationserwartungen noch weiter zurückgehen. Sie stützen sich auf die Phillips-Kurve, die in den letzten Jahren völlig ignoriert wurde. Zugleich mussten sie aufgrund der rekordhohen Staatsanleihen-Emissionen wichtiger Länder, vor allem der USA, am Markt intervenieren, damit nicht fehlende Liquidität die Erholung im Keim erstickt. Wahrscheinlich wird auch der unglückliche Präzedenzfall von 2018 die Zentralbanken veranlassen, ihre Geldpolitik diesmal viel langsamer zu normalisieren. Deshalb werden sie die Märkte weiter unterstützen, wenn auch nicht mehr so stark. Die Bilanzsummen werden weiter steigen, aber viel langsamer als während des außergewöhnlichen Jahres 2020. Aber auch wenn eine geldpolitische Wende sehr unwahrscheinlich ist, werden wir die Entwicklung genau im Blick behalten müssen.
 
Auch die Regierungen haben ihre Strategie geändert. Sowohl die USA als auch Deutschland haben Konjunkturprogramme in bislang einzigartiger Höhe verabschiedet und riskieren dabei ihr Ziel eines ausgeglichenen Haushalts, so lange dies nötig ist. Die Europäische Union hat einen eigenen Wiederaufbaufonds aufgelegt und emittiert gemeinsame Anleihen. „Mehr denn je ist Pragmatismus das Gebot der Stunde. Zwar scheint die Fiskalpolitik 2021 weniger expansiv zu werden, doch schließen wir neue Maßnahmen zur Stabilisierung der Erholung nicht aus.

Demonstrativer Optimismus

Umfragen zufolge sind die Investoren zuversichtlich für die Märkte. In ihren Portfoliokompositionen ist von diesem Optimismus jedoch nichts zu spüren. Weder die Investments in risikobehaftete Anlagen noch die Bewertungen stark zyklischer Werte sind überdurchschnittlich hoch – auch wenn die Anleger seit der Vorstellung des erfolgreichen Impfstoffs von Pfizer am 9. November allmählich wieder in zyklische Werte umsteigen. Solange sich der Optimismus nur auf die Stimmung bezieht und die Kurse unverändert bleiben, gehen wir davon aus, dass der nahende Konjunkturaufschwung die Märkte beleben wird.
 
Wir sind in Aktien übergewichtet und streben ein angemessenes Verhältnis zwischen Wachstums- und Value-Titeln sowie eine ausgewogene geografische Allokation an. Zurzeit haben wir eine leichte Präferenz für Asien. Die Erholung Chinas ist bereits in vollem Gange und scheint dauerhaft. Länder wie Japan, Südkorea und Taiwan scheinen die Pandemie unter Kontrolle zu haben, zudem sind sie günstig bewertet und ihre Regierungen haben wachstumsfördernde Konjunkturprogramme aufgelegt. Angesichts der reichlich vorhandenen Liquidität und der niedrigen Zinsen sollten die Investoren eigentlich an Wachstumsaktien festhalten. Da es aber zu einer starken Erholung kommen dürfte, fürchten wir, dass sie in Zyklikern und Substanzwerten unterinvestiert sind.

Chancen für Aktien und Anleihen

Big Data und Gesundheit sind unserer Überzeugung zufolge als Investmentthemen besonders interessant. Beide lassen langfristiges Wachstum erwarten. Durch den politischen Wandel in den USA und die eklatanten Verzögerungen bei der Umsetzung des Pariser Klimaabkommens können die Aussichten für Aktien, die direkt oder indirekt von der Energiewende profitieren, nur besser werden. Aus unserer Sicht wird auch Humankapital in den nächsten Jahren eine wichtige Rolle spielen. Die Unternehmen werden stärker auf ihre Stakeholder eingehen müssen, um langfristig stabile Gewinne zu erzielen.
 
An den Anleihenmärkten, wo die Erträge wegen der starken Zinseinbrüche und der Spread-Verengung gesunken sind, bevorzugen wir Finanzanleihen. Ihre Spreads haben sich weniger stark verengt als die anderer Unternehmensanleihen und ihre Ausfallquoten sind gleich null, und das dürfte sich auch nicht ändern. Dagegen ist ein Anstieg der Zahlungsausfälle bei Industrieanleihen so gut wie sicher. Auch Schwellenländer-Anleihen halten wir für interessant. Sie bieten vergleichsweise hohe Renditen und werden von der anhaltenden Nachfrage nach laufenden Erträgen profitieren, die aufgrund der Geldpolitik der Schwellenländer-Zentralbanken noch steigen könnte.

Jagd auf konvexe Anleihen

Insgesamt sind die Märkte eher hoch bewertet. Das wird so lange so bleiben, bis die Zentralbanken einen Richtungswechsel vornehmen oder ein Konjunkturschock oder Schwarzer Schwan die Lage grundlegend verändert.
 
Wie kann man das Portfoliorisiko begrenzen? Die Renditen langfristiger Staatsanleihen mit Top-Rating sind so niedrig, dass selbst ein Schock kaum noch eine Rallye auslösen dürfte. So sehen wir die Aussichten für Staatanleihen im kommenden Jahr kritisch: Wir können uns für 2021 sogar Risikoszenarien vorstellen, in denen eine fehlende Nachfrage nach Staatsanleihen oder ein extremer Anstieg der Inflationserwartungen einen generellen Marktrückgang auslösen könnten. Die Frage, welche Rolle Staatsanleihen in diesem Jahr in den Portfolios spielen sollten, ist schwer zu beantworten, weil selbst „diversifizierte“ Portfolios mittlerweile an Vielfalt verloren haben. Deshalb halten wir etwa Wandelanleihen und mit Optionen besicherte Aktien für interessant. Ihre durchaus vorhandene Konvexität bietet einen gewissen Schutz vor Marktschocks. Der US-Dollar ist bei der Finanzierung von Investitionen ein Muss. Er dürfte aufwerten, wenn die Märkte fallen. Deshalb haben wir die US-Dollar-Positionen in unseren Portfolios beibehalten. Jedenfalls teilen wir nicht die weitverbreitete Meinung, dass sich der Dollar im Abwärtstrend befindet.

Nachhaltiges Investieren - hohe Mittelflüsse sind zu erwarten

2020 sind die Mittelzuflüsse in nachhaltige Investmentfonds gestiegen. Wir gehen davon aus, dass dieser Trend in diesem Jahr anhält oder sich sogar verstärkt. Nachhaltiges Investieren geht keinesfalls zulasten der Performance. Vielmehr bietet es beides: gesellschaftlichen Nutzen und Finanzerträge. Risiken und Volatilität werden begrenzt, die im derzeit unsicheren Umfeld beide hoch sind, und es besteht die Aussicht auf überdurchschnittliche Erträge.
 
Investoren leben in einer Zeit radikaler Veränderungen, durch die das Interesse am verantwortlichen Investieren steigen dürfte.Wie andere große Marktverwerfungen, etwa die Subprime-Krise 2008, zeigt uns COVID-19, dass wir uns dringend mit Nachhaltigkeitsfragen befassen müssen. Wir müssen die damit verbundenen finanziellen Risiken steuern, uns aber auch der Chancen bewusst sein. Die Integration von ESG-Kriterien trägt dazu bei, dass mehr in Unternehmen mit nachhaltigen Geschäftsmodellen und Angeboten investiert wird. Zugleich reagieren Fondsmanager auf die schnellen Regulierungsänderungen, die ebenso viele Einschränkungen wie auch neue Chancen beinhalten. Der Regulierungsdruck dürfte in nächster Zeit kaum nachlassen. Man wird sich daher verstärkt bemühen, glaubwürdige Formen nachhaltiger Finanzierung zu fördern.

COVID-19 rückt soziale Themen wieder in den Mittelpunkt

Die schnelle Verbreitung des Virus ist unter anderem auf die Zerstörung der Biodiversität und hygienische Missstände zurückzuführen. Die Krise sorgt für zahlreiche Unsicherheiten und Herausforderungen, etwa durch massiven Stellenabbau und immer stärkere Ungleichgewichte. Das hat die Aufmerksamkeit auf soziale Themen wie staatliche und private Gesundheitsversorgung, Lieferketten, Repatriierung der Fertigung und Ungerechtigkeiten gelenkt, aber auch auf die Bedeutung des Humankapitals. 
 
Zudem hatte die Krise viele wirtschaftliche und strukturelle Folgen: Arbeitsschutz, Telearbeit, ständige Weiterbildung (beispielsweise zur Digitalisierung), Arbeitsplatzverluste, höhere Risiken sozialer Unruhen und Maßnahmen zur Begleitung von Neu- und Umstrukturierungsprogrammen. Die Intensivierung des gesellschaftlichen Dialogs ist unabdingbar.

Der Mensch ist einer der wichtigsten Faktoren in unserer ESG-Analyse

Das Humankapitalmanagement ist für verantwortliche Investoren noch immer eine große Herausforderung. Aus- und Weiterbildung sind unverzichtbar, da die meisten der nach 2030 verfügbaren Arbeitsplätze heute noch gar nicht existieren. Vorbildliche Standards heute – stabile Löhne, eine gute Gesundheitsversorgung der Mitarbeiter und ein respektvoller Umgang mit Zulieferern – deuten auf gute Zukunftsperspektiven eines Unternehmens hin.
 
Die ESG-Faktoren zählen zu den wichtigsten Mitteln unserer Zukunft: Nach COVID-19 dürften Aktionäre wesentlich mehr auf die Corporate Governance (vor allem auf die Dividendenpraxis), die Verteilung der Steuerlasten und die systematische Einbindung von ESG-Kriterien achten, wenn sie über die Vergütung von Führungskräften entscheiden.
 
Nachhaltigkeit stand während der Krise im Mittelpunkt – und ist der beste Weg sie zu überstehen.
Benjamin Melman ist Global Chief Investment Officer, Jean-Philippe Desmartin Leiter Nachhaltigkeit bei Edmond de Rothschild Asset Management
Januar 2021. Dieses Dokument ist unverbindlich und sein Inhalt dient ausschließlich zu Informationszwecken. Jegliche Vervielfältigung, Offenlegung oder Verbreitung dieses Materials im Ganzen oder in Teilen ohne vorherige Zustimmung der Edmond de Rothschild Gruppe ist strengstens untersagt.  Die in diesem Dokument enthaltenen Informationen dürfen nicht als Angebot, Anreiz oder Aufforderung zum Abschluss von Geschäften in Ländern angesehen werden, in denen dies ungesetzlich wäre oder in denen die Person, die diese Informationen zur Verfügung stellt, dazu nicht qualifiziert ist. Sie stellen weder eine Anlage-, Rechts- oder Steuerberatung noch eine Empfehlung zum Kauf, Verkauf oder Halten einer Anlage dar und sollten auch nicht als solche ausgelegt werden. EdRAM übernimmt keine Haftung für Anlageentscheidungen, die auf diesem Dokument basieren.  Dieses Dokument wurde nicht von einer Aufsichtsbehörde in irgendeiner Jurisdiktion geprüft oder genehmigt. Die in diesem Dokument enthaltenen Zahlen, Kommentare, in die Zukunft gerichtete Aussagen und Elemente spiegeln die Meinung von EdRAM über Markttrends wider, die auf den zum heutigen Zeitpunkt verfügbaren Wirtschaftsdaten und Informationen basieren. Sie sind möglicherweise nicht mehr relevant, wenn Investoren dieses Dokument lesen. Darüber hinaus übernimmt EdRAM keine Haftung für die Qualität oder Richtigkeit von Informationen/ Wirtschaftsdaten, die von Dritten bereitgestellt werden.  Die Wertentwicklung in der Vergangenheit und die Volatilität in der Vergangenheit sind keine verlässlichen Indikatoren für die künftige Wertentwicklung und die künftige Volatilität. Die Wertentwicklung kann im Laufe der Zeit variieren und unter anderem durch Wechselkursänderungen unabhängig beeinflusst werden.  « Edmond de Rothschild Asset Management " oder " EdRAM " bezieht sich auf den Geschäftsbereich Asset Management der Edmond-de-Rothschild-Gruppe. Darüber hinaus ist es die Handelsbezeichnung für die Vermögensverwaltungseinheiten der Edmond-de-Rothschild-Gruppe.

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