Mario Draghis Eingeständnis

Olivier de Berranger und Alexis Bienvenu, La Financière de L‘Echiquier
Olivier de Berranger, Bild: La Financière de L‘Echiquier
Die Sitzung der Europäischen Zentralbank (EZB) am vergangenen Donnerstag hielt, was sie versprach. Die angekündigten Maßnahmen sind ein starker geldpolitischer Anreiz. Doch auf den zweiten Blick ist hier auch das Eingeständnis einer strukturell bedingten Machtlosigkeit zu erkennen.
 
Einige der angekündigten Maßnahmen waren einfach und weithin erwartet. Dies gilt insbesondere für die weitere Senkung des Einlagenzinssatzes der EZB von -0,40 Prozent auf -0,50 Prozent. Die Banken sollen durch den negativen Zinssatz abgeschreckt und veranlasst werden, Geld an die Wirtschaftsteilnehmer zu verleihen und somit Inflation zu erzeugen. Das ist eigentlich nichts Neues und vor allem als symbolische Maßnahme zu verstehen – denn wenn ein negativer Zinssatz von -0,40 Prozent die Inflation in der Eurozone bisher nicht anfachen konnte, wie soll dann ein kaum veränderter Zinssatz das Blatt wenden? Allerdings ist klar, dass dieser negative Zinssatz den Banken an die Substanz geht.

Es gab auch Unterstützung für die Banken

Zum Ausgleich dieser für die Banken nachteiligen Maßnahme kündigte die Zentralbank zwei Neuheiten an. Erstens eine leichte, vorteilhafte Abänderung der Bedingungen für langfristige Kredite, die die EZB den Banken im Rahmen des TLTRO-Programms (Targeted Longer-Term Refinancing Operations) gewährt. Aber zweitens und vor allem ein lange erwartetes „Tiering“-System für die auf die Einlagen bei der EZB geltenden Zinssätze, das für einen Teil der dort hinterlegten Reserven eine günstigere Verzinsung vorsieht. Ein großer Teil dieser Reserven wird nun mit 0 Prozent anstelle von -0,50 Prozent verzinst. Dies stellt angesichts des Volumens der betroffenen Reserven (nach unseren Schätzungen gilt nun für 700 Mrd. Euro der Reserven in Höhe von insgesamt 1.800 Mrd. Euro ein Nullzins) eine deutliche Unterstützung für die Banken dar.

Ankaufprogramm als Sahnehäubchen

Als Sahnehäubchen legt die EZB wieder ein Anleihenkaufprogramm am Sekundärmarkt über 20 Milliarden Euro pro Monat auf. Dieser Betrag ist etwas niedriger als erwartet. Neu ist jedoch, dass weder Laufzeit noch Volumen im Voraus festgelegt sind. Dieses Programm endet erst, wenn die von der EZB gewünschte Inflation dauerhaft und fest auf einem Niveau nahe 2 Prozent verankert ist, was jedoch noch lange nicht in Sicht ist. Dies kommt dem Versprechen von Käufen gleich, die abgesehen vom Inflationskriterium unbeschränkt erfolgen – und somit potenziell endlos, wenn die Inflation nicht steigt.
 
Dieses Maßnahmenbündel, die letzte Amtshandlung von Mario Draghi als Zentralbankchef, hätte von den Markteilnehmern freudig begrüßt werden können, doch diese reagierten sehr zögerlich. Denn der letztendliche Nutzen dieser Maßnahmen ist alles andere als gewiss. Obwohl die EZB den Markt seit Jahren mit Liquidität überschwemmt, bleibt die Inflation weiterhin schwach. Gleiches gilt für die Wachstumsrate in der Eurozone. Warum sollte es dieses Mal anders sein?

"Verschuldet euch weiter!"

Der aus unserer Sicht wichtigste Punkt ist jedoch das Vermächtnis, das Draghi durch seinen neuerlichen, noch eindringlicheren Appel an die Politik hinterlässt: Die EZB könne nicht alles, so Draghi. Die Mitgliedstaaten der Eurozone müssen mithilfe ihrer Fiskalpolitik (oder Haushaltspolitik) eingreifen. Dies kann als Eingeständnis gewertet werden: Die EZB hat trotz ihrer Bemühungen und der Risiken durch ihre wenig orthodoxe Geldpolitik keine Mittel mehr, um die Inflation anzutreiben. Nun kann sie nur noch die Zinssätze niedrig halten, damit Unternehmen und Staaten sich günstig verschulden können, auch wenn sie sich hierbei auf Kosten der Anleiheninhaber bereichern (dank der negativen Zinssätze).
„Verschuldet euch, verschuldet euch weiter!“, fordert Draghi die Staaten auf. Er übergibt nun an die Politik und an Christine Lagarde. Diese müssen die Folgen tragen, egal, wie sie aussehen.
Olivier de Berranger ist Chief Investment Officer, Alexis Bienvenu Fondsmanager von La Financière de L‘Echiquier, Enguerrand Artaz Fondsmanager.