EZB-Geldpolitik: Flucht nach vorne!

Dr. Klaus Bauknecht, IKB Deutsche Industriebank AG
Dr. Klaus Bauknecht / Bild: IKB Deutsche Industriebank AG
Selten zuvor waren vor einer EZB-Sitzung die Erwartungen so hoch und der Wunschkatalog der Finanzmärkte so vielfältig: Zinssenkung, Zinsstaffelung, Ankaufprogramm und eine klare Veränderung der Forward Guidance waren die prominentesten Maßnahmen, über die im Vorfeld spekuliert wurde. Und auch wenn es Unsicherheit über das Ausmaß einzelner zu erwartender Maßnahmen gab, bestand Konsens darin, dass es eine Kombination sein wird, da die geldpolitischen Instrumente einzeln betrachtet eher als ausgereizt betrachtet werden. Und wie schon so oft hat die EZB auch dieses Mal die Markterwartungen vielleicht nicht unbedingt übertroffen, aber sicherlich nicht enttäuscht, was für ihrer Glaubwürdigkeit und Effektivität auch dringend notwendig erscheint.

Die Maßnahmen der EZB

  • Die EZB senkt den Einlagenzinssatz um 10 bp auf -0,5 Prozent.
  • Sie staffelt die Zinsen: Ein Teil der überschüssigen Reserven der Banken wird vom negativen Einlagenzinssatz freigestellt, um negative Effekte durch die aktuellen und weitere mögliche Zinssenkungen für Banken zu mildern.
  • Die Forward Guidance wurde dahingehend angepasst, dass „2020“ aus dem Text gestrichen wurde: Zinsen bleiben auf dem aktuellen oder einem niedrigeren Niveau bis die EZB überzeugt ist, dass die Inflationsrate mit dem gesetzten Ziel übereinstimmt.
  • Das Aufkaufprogramm wird ab November 2019 erneut gestartet, mit einem Volumen von 20 Mrd. Euro. Das zeitliche Ende wurde offengehalten. Das Programm wird bis kurz vor der ersten Zinsanhebung laufen.
  • Die EZB verfolgt mehr und mehr das Ziel einer expliziten Steuerung der Zinskurve, um auch mittel- bis langfristige Renditen niedrig zu halten.

Inverse Zinskurve

Infolge schwacher Konjunkturdaten, der Fed-Zinssenkung, aber insbesondere der EZB-Kommentare in den letzten Wochen ist die Zinskurve (10-jährige Renditen versus Geldmarkt) invers geworden. Mit 30-jährigen Bundrenditen, die um oder sogar leicht unter 0 Prozent notieren, signalisiert der Markt eine extreme Meinung über den zukünftigen Inflationsverlauf und damit auch über die Effektivität der Notenbankpolitik. Die Erwartung, dass die Notenbank selbst über einen langen Zeitraum nicht in der Lage sein wird, die Zinsen auch nur ansatzweise anzuheben, ist ein klares Zeichen fehlenden Vertrauens in ihre Fähigkeit, perspektivisch die Inflationsrate auf die Zielgröße anzuheben. Gegen diese Erwartungshaltung der Märkte ist die EZB heute entschieden vorgegangen. Denn nur eine aktuell ausreichend unterstützende Geldpolitik wird perspektivisch den Raum für Zinsanhebungen sicherstellen. Die Kombination einer Zinsstaffelung mit der Aussage, die Zinsen auf dem aktuellen oder einem niedrigeren Niveau zu halten, bis die EZB von der Inflationsentwicklung überzeugt ist, sendet ein klares Signal der geldpolitischen Bereitschaft und Handlungsfähigkeit. Somit mögen die Renditen kurz- bis mittelfristig niedrig bleiben. Für das lange Ende ist jedoch zu erwarten, dass die aktuell negativen Langfristzinsen mit der Handlungsbereitschaft der EZB nur schwer in Einklang zu bringen sind. So sollten die heutigen Ankündigungen in Kombination mit einer stabilisierenden Konjunkturentwicklung eher zu einer steileren als flacheren Zinskurve führen – vor allem am langen Ende.

Niedrigere Inflationsraten erwartet

Die EZB erwartet eine Inflationsrate von 1,2 Prozent in 2019, 1,0 Prozent in 2020 und 1,5 Prozent in 2021 (vorher 1,3 Prozent 1,4 Prozent und 1,6 Prozent). Damit hat sie ihre Inflationsprognosen erneut über den gesamten Prognosehorizont nach unten angepasst. Fehlender Inflationsdruck bleibt das bestimmende Thema für die EZB. Ihre BIP-Wachstumserwartungen für die Euro-Zone liegen bei 1,1 Prozent und 1,2 Prozent für 2019 bzw. 2020 und 1,4 Prozent für 2021 (vorher 1,2 Prozent für 2019 und 1,4 Prozent für 2020 und 2021). Trotz der Abwärtsrevision der Wachstumsprognosen bleibt das Risiko gemäß der EZB nach unten gerichtet.

Fazit: Klares Signal von der EZB

Die EZB sendet heute ein klares Signal: Nicht ein neutraler Zinssatz ist das Ziel, sondern ein Zinssatz, der die Konjunktur ausreichend unterstützt. Damit liegt der Fokus auf der Beeinflussung der Konjunktur – unabhängig von dem bereits existierenden Ausmaß der geldpolitischen Lockerung. Am Ende wird das für nachhaltig höhere Zinsen sorgen – es sei denn, der Geldpolitik wird keine Effektivität mehr attestiert, was angesichts ihres Einflusses auf die Fiskalpolitik anzuzweifeln ist. Denn sie ermöglicht mehr Handlungsspielraum durch eine sinkende Zinslast. So mögen sich die Zinsmärkte kurzfristig in ihrer Einschätzung bestätigt fühlen und die Kurve mag weiter verflachen. Mittelfristig ist jedoch eher mit einer steileren Kurve zu rechnen – womöglich am kurzen, aber sicherlich am langen Ende der Zinskurve. Denn die Märkte sind zu negativ, was die langfristigen Konjunkturerwartungen angeht.
Dr. Klaus Bauknecht ist als Chefvolkswirt der IKB Deutsche Industriebank AG verantwortlich für die volkswirtschaftlichen Analysen, Prognosen und Einschätzungen der Bank. Zudem lehrt der promovierte Volkswirtschaftler an der Nelson Mandela University in Südafrika. Zuvor arbeitete er in verschiedenen leitenden Positionen anderer Banken und im südafrikanischen Finanzministerium. Er schreibt zu aktuellen und übergeordneten Konjunktur-, Volkswirtschafts- und Marktthemen.