EZB und der Fed - Kaum Raum für Überraschungen

Kevin Thozet / Bild: Carmignac

Da die Kerninflation keine Anzeichen einer Verlangsamung zeigt, die Löhne weiterhin steigen und die Wachstumserwartungen nach oben korrigiert werden, besteht kein Zweifel daran, dass die EZB den Einlagensatz am 2. Februar 2023 auf 2,5 Prozent anheben wird – zumal eine Anhebung um 50 Basispunkte durch die Forward Guidance weitgehend vorprogrammiert ist, vorausgesetzt, man kann der EZB vertrauen. Doch dies ist eine Quelle für viele Diskussionen unter den Anlegern!

Der entscheidende Punkt ist also nicht, ob sie kommt, sondern wie lange diese Anhebung um 50 Basispunkte dauern wird. Vielleicht zwei Sitzungen, wie bei der Zinserhöhungsperiode von 75 Basispunkten? Wird sie über den März hinausgehen? Werden wir von nun an zu einer Zinserhöhungsperiode von 25 Basispunkten übergehen?

Wir halten es für wahrscheinlich, dass Christine Lagarde an ihrer restriktiven Haltung festhalten wird, da die europäische Wirtschaft seit ihrer letzten Stellungnahme von 2022 positiv überrascht hat und die Erwartungen, wo die Zinssätze in diesem Erhöhungszyklus enden werden, zusammen mit den Überraschungen bei den Gaspreisen nach unten gegangen sind.

Es wird erwartet, dass sich die Aufmerksamkeit auch auf die Einzelheiten des Programms zur quantitativen Straffung richten wird. Die Verringerung der Bilanzsumme könnte in der Tat einige Fragen aufwerfen: Da die EZB ein Tempo der Straffung von zunächst 15 Milliarde Euro pro Monat angekündigt hat, aber noch nicht bekannt gegeben hat, wie sich dies auf die verschiedenen Segmente des Anleihemarktes (die EZB hat Staatsanleihen, Unternehmensanleihen und gedeckte Schuldverschreibungen gekauft) und die verschiedenen Emittenten (eine Vielzahl von Ländern mit unterschiedlichen wirtschaftlichen Gegebenheiten) auswirken wird, müssen diese Fragen beantwortet werden.

In den USA ist das erwartete Niveau, auf das die Fed die Zinssätze senken wird (auch bekannt als Endsatz), hartnäckig stabil und bewegt sich seit November letzten Jahres, als die Kerninflation endlich in Bewegung kam, um die 5 Prozent herum. Da die Fed stärker von Daten abhängig ist, werden alle Augen auf die veröffentlichten Zahlen gerichtet sein, insbesondere auf den bevorstehenden Beschäftigungskostenindex (Employment Cost Index, ECI), der eine zuverlässigere und umfassendere Bewertung der Lohndynamik und damit der Kerninflationsdynamik ermöglicht.

Unsere Erwartungen für die FOMC-Sitzung am 1. Februar leiten sich daher von unseren eigenen Prognosen für den ECI ab (veröffentlicht am Dienstag, den 31. Januar 2023). Unsere Analyse deutet darauf hin, dass der ECI für das vierte Quartal 2022 bei +1,2 Prozent liegen wird. Das heißt, +4,9 Prozent im Jahresvergleich – weniger als die 5 Prozent vom dritten Quartal 2022, die bereits niedriger waren als im zweiten Quartal 2022.

Dies deutet zwar auf eine nachlassende Lohninflationsdynamik und damit auf ein geringeres Risiko einer Lohn-Preis-Spirale hin, steht aber nach wie vor im Widerspruch zu dem Niveau der Lohninflation von 4 Prozent (bzw. liegt unangenehm darüber), welches die kürzlich veröffentlichten durchschnittlichen Stundenlöhne nahelegen.

In Anbetracht dessen, dass die jüngsten Veröffentlichungen der Gesamtinflation und der harten Wirtschaftsdaten ebenfalls nach unten überraschen, ist der Disinflationstrend gerechtfertigt. Dies bedeutet, dass die Fed von nun an die Zinsen langsamer anheben und nächste Woche mit einer ‚normalen‘ Anhebung um 25 Basispunkte fortfahren sollte, was die Fed Funds an den Rand der Ziellinie der Endzinsen bringt. Und die anhaltende Lohninflation impliziert, dass die Einlagensätze entweder höher als allgemein erwartet angehoben werden oder dass die Einlagensätze länger als erwartet auf dem endgültigen Niveau gehalten werden.

Die kommende Fed-Sitzung lässt wenig Raum für Überraschungen. Auf der März- und Juni-Sitzung könnte es zu zwei weiteren Zinserhöhungen um 25 Basispunkte kommen, das heißt mehr als heute eingepreist ist. Auch im Euroraum ist das Risiko für die kurzfristigen Zinssätze eher nach oben geneigt.

Umgekehrt könnten die Renditen bei längeren Laufzeiten sinken. In der Tat haben sie ihren Schutzwert wiedererlangt, da die Realzinsen wieder im positiven Bereich liegen und immer mehr gute Nachrichten eingepreist werden.