Die Renaissance der Rohstoffe

Nitesh Shah, WisdomTree
Nitesh Shah / Bild: WisdomTree
Rohstoffe werden im kommenden Jahr von drei wichtigen Faktoren bestimmt:
  1. einem höheren Inflationsniveau als in den vergangenen Jahrzehnten
  2. einem strukturellen Anstieg der Rohstoffnachfrage infolge eines Infrastrukturbooms
  3. einer erneuten Fokussierung auf das Thema Umwelt, verbunden mit einer höheren Nachfrage nach bestimmten Rohstoffen bei gleichzeitig bestehenden Herausforderungen auf der Angebotsseite

Keiner dieser Faktoren ist neu, sondern wurde bereits im Laufe der vergangenen neun Monate thematisiert. Der vorliegende Ausblick beschäftigt sich mit der Entwicklung der genannten Faktoren.

Reflation

Das Thema der anziehenden Inflation begleitet uns schon seit geraumer Zeit. Dessen ungeachtet scheint der Markt davon überrascht worden zu sein. In Grafik 1 ist ein „Inflationsüberraschungsindex“ dargestellt, also das Ausmaß, in dem die tatsächliche Inflationsentwicklung über den Markterwartungen lag. Für die USA ist der aktuelle Wert der höchste der bisher erfassten Datenreihe. Im Euroraum mag es in der Vergangenheit zwar bereits größere Überraschungen gegeben haben, doch geht auch hier der Index nach oben. Auf globaler Ebene liegt der Index nur knapp unter dem Allzeithoch des Jahres 2008 und könnte in den kommenden Monaten auf ein neues Rekordniveau steigen.
Quellen: WisdomTree, Citi Group, Bloomberg; Daten von Januar 1999 bis September 2021. Für den Index gilt die Definition der gewichteten historischen Standardabweichungen der überraschenden Inflationsdaten (Ist-Zahlen gegenüber dem Median der Bloomberg-Umfrage). Ein positiver Inflationsüberraschungsindex deutet darauf hin, dass die Inflationsraten insgesamt über den Konsensschätzungen lagen.
Wertentwicklungen in der Vergangenheit lassen keine zuverlässigen Rückschlüsse auf künftige Ergebnisse zu. Zudem können Anlagen einem Wertverlust unterliegen.

Höhere Inflation über längere Zeit

Unseres Erachtens ist das seit geraumer Zeit zu vernehmende „Mantra“ der Notenbanken, dass der erhöhte Inflationsdruck nur vorübergehend sei, immer schwerer nachzuvollziehen. Dennoch dürften die Notenbanken größtenteils nicht in der Lage sein, die Inflationsursachen allein mit geldpolitischen Maßnahmen in den Griff zu bekommen. Der aktuelle Inflationsdruck ist vor allem Ergebnis von Schocks auf der Angebotsseite. Eine Straffung der Geldpolitik – durch Herunterfahren der Anleihekaufprogramme oder mittels Leitzinsanhebungen – wird kaum die Angebotsengpässe beseitigen können, die die Preise in die Höhe treiben. Zwar kann eine stringentere Geldpolitik die Nachfrage bis zu einem Umfang dämpfen, der dem eingeschränkten Angebot entspricht, doch ist die Herbeiführung einer Rezession allein aus dem Grund der Eindämmung der Inflation aus unserer Sicht nur schwer zu rechtfertigen. Also sind die Finanzmärkte, Unternehmen und Verbraucher möglicherweise gezwungen, sich so lange mit einer höheren Inflationsrate zu arrangieren, bis die Angebotsengpässe überwunden sind. Da die Lieferschwierigkeiten vielfach mit coronabedingten Verwerfungen im Zusammenhang stehen, wird dieses Ziel wohl erst dann zu erreichen sein, wenn die pandemiebedingten Probleme auf globaler Ebene gelöst sind. Das könnte aber noch einige Zeit in Anspruch nehmen.
 
Anleger, die sich gegen eine höhere, zumal unerwartete Inflation absichern wollen, sollten sich mit dem Rohstoffbereich vertraut machen. Ganz gleich, ob es sich um Unterbrechungen des Pipelinebetriebs handelt, die den Benzinpreis anziehen lassen, oder um Dürreperioden, die die Lebensmittelpreise in die Höhe treiben: Die Preise vieler Rohstoffe reagieren auf solche Entwicklungen und bieten eine natürliche Absicherung gegen den zunehmenden Preisdruck im Warenkorb der Verbraucher.

Inflationsentwicklung schon in Stein gemeißelt?

Abgesehen von der durch den Schock auf der Angebotsseite ausgelösten Inflation gibt es aus unserer Sicht weitere Inflationsfaktoren. Anhänger von Milton Friedmans These, wonach „Inflation immer und überall ein rein monetäres Phänomen“ sei, sollten daher einen genaueren Blick auf die nachstehende Grafik 2 werfen. Die Inflation ist dem Wachstum der Geldmengen häufig mit einem gewissen Nachlauf gefolgt. Der in den Jahren 2020 und 2021 verzeichnete Anstieg der Geldmenge M2 ist enorm. Eine Welt, in der dies nicht zu einem gewissen Inflationsdruck führte, ist kaum vorstellbar.
 
Kritiker verweisen oft auf den Zeitraum von 2009 bis 2012, in dem es beim Geldmengenwachstum zu einigen Ausschlägen kam, ohne dass damit ein Anstieg der Inflation einherging. Allerdings war das auch exakt der Zeitraum der globalen Finanzkrise und der europäischen Staatsschuldenkrise, als das Bankensystem seinen Zusammenbruch erlebte. Damals emittierten die Notenbanken zwar große Geldmengen, doch parkten die Geschäftsbanken genau diese Gelder als Rücklagen bei der jeweiligen Zentralbank. Dieses Phänomen kommt jedoch aktuell nicht zum Tragen. Da die Geschäftsbanken ihre Stresstests mit Bravour bestehen, rechnen wir derzeit nicht mit Störungen bei der Kreditvergabe, wie wir sie 2009-2012 beobachtet hatten. Selbst wenn die Zentralbanken ihre Geldpolitik in naher Zukunft straffen sollten, könnte die Inflation weiterhin auf hohem Niveau verharren, da sie auf das bereits erfolgte Geldmengenwachstum reagiert.
Quellen: WisdomTree, Bloomberg. Bloomberg Commodity Total Return (BCOMTR) Index auf Basis der Rohstoffpreise, Inflation laut US-Verbraucherpreisindex, März 1972 bis Juli 2021.

Infrastrukturboom

Nach der Coronapandemie ist die Politik zunehmend gewillt, Infrastrukturprojekte zu finanzieren. In Europa steht für die Konjunkturbelebung ein Budget von knapp 2,018 Billionen Euro (zu aktuellen Preisen) zur Verfügung. Mehr als die Hälfte dieser Haushaltsmittel soll in die Modernisierung durch Forschung und Innovation, den Klimaschutz und den digitalen Wandel sowie die Weiterentwicklung der Gesundheitsvorsorge fließen. Alle genannten Vorhaben erfordern auch einen gewissen Ausbau der Infrastruktur.
 
In den USA hat der Senat jüngst ein Infrastrukturgesetz im Volumen von einer Billion US-Dollar beschlossen. Dieser Betrag liegt zwar deutlich unter dem vom Weißen Haus vorgelegten ursprünglichen Budget von zwei Billionen US-Dollar, fand jedoch parteiübergreifend ungewöhnlich breite Zustimmung. Grafik 3 stellt einige in dem Gesetz enthaltene Infrastrukturvorhaben dar. Wir rechnen in der Folge mit einer deutlichen Belebung der Rohstoffnachfrage in den Vereinigten Staaten.
 
In China tritt die Regierung bei ihren Konjunkturprogrammen zwar inzwischen auf die Bremse und versucht aktiv, die Entwicklung der Rohstoffpreise zu beruhigen. Dennoch haben die Kommunalverwaltungen im Jahr 2020 mehr als 4,5 Billionen Renminbi an Fremdmitteln aufgenommen, meist in Form von Sonderanleihen (Special Purpose Bonds; SPBs). In der Vergangenheit flossen SPB-Finanzierungen zu über 80 Prozent in Infrastrukturprojekte.
 
Infrastrukturvorhaben sind rohstoffintensiv und werden in der Regel über lange Zeiträume realisiert.  Der daraus resultierende Einfluss auf die Rohstoffmärkte könnte sich daher auch über den üblichen Konjunkturzyklus hinaus erstrecken.

Grafik 3: Geplante Ausgaben laut US-Infrastrukturgesetz

Fokus auf Umwelt

Die meisten Länder haben das Pariser Abkommen unterzeichnet, mit dem die Erderwärmung auf zwei Grad Celsius im Vergleich zum vorindustriellen Zeitalter begrenzt werden soll. Für die kommenden Jahrzehnte gehen wir davon aus, dass die Regierungen diesen Worten zunehmend Taten folgen lassen. Denn mit dem Pariser Abkommen haben sie einen internationalen Vertrag mit bindender Wirkung unterzeichnet. Die seit seiner Unterzeichnung im Jahr 2015 verzeichneten Fortschritte dürften für die Erreichung des Ziels nicht ausreichen. Der jüngste Bericht des Weltklimarats (Intergovernmental Panel on Climate Change; IPCC) entwirft ein düsteres Szenario mit gravierenden Konsequenzen, sollte das Ziel verfehlt werden. In dem Bericht deutet kaum etwas darauf hin, dass wir aktuell im Zielkorridor liegen. Folglich werden die Regierungen deutlich größere Anstrengungen unternehmen müssen.

Energiewende

Aus unserer Sicht wird es zu einer Energiewende kommen, bei der wir schnell vom Verbrauch von Kohlenwasserstoffen mit hohen Treibhausgasemissionen zu erneuerbaren Energiequellen übergehen werden. Alle Materialien, die für die erneuerbaren Energien benötigt werden, und Technologien, die die praktische Nutzung erneuerbarer Energien ermöglichen, wie beispielsweise Batteriespeicher, werden stärker nachgefragt werden. Dieser Trend wird durch die Elektrifizierung des Straßenverkehrs noch verstärkt. An den Rohstoffmärkten dürften davon vor allem Basismetalle wie Kupfer, Nickel, Aluminium und Zinn profitieren. Darüber hinaus dürfte die Elektrifizierung der Energiesysteme auch für Silber und Platin Vorteile mit sich bringen, denn die beiden Metalle kommen in Solarmodulen beziehungsweise in der Wasserstoffwirtschaft zum Einsatz.

Grafik 4: Rolle von Rohstoffen bei der Energiewende

Quelle: WisdomTree

Herausforderungen auf der Angebotsseite

Einerseits ist klar, dass bestimmte Rohstoffe im Zuge der Energiewende vermehrt benötigt werden. Andererseits ist noch unklar, ob diese Rohstoffe auch in ausreichenden Mengen bereitgestellt werden können. Die Investitionen in den Bergbau sind in den letzten Jahren gesunken. In Anbetracht der langen Vorlaufzeit von der Investitionsentscheidung bis zur Steigerung der Produktion eines Bergwerks könnten zumindest mittelfristig Lieferengpässe entstehen.
Quellen: WisdomTree, Bloomberg. Q1/1996–Q2/2021
Darüber hinaus werden die Bergbauunternehmen im Zuge der erneuten Fokussierung auf Umweltaspekte gezwungen sein, ihre Verfahren umweltfreundlicher zu gestalten. Dies umfasst unter anderem den sorgfältigeren Umgang mit Abraum, die Vermeidung des Rohstoffabbaus in ökologisch sensiblen Gebieten und die Minderung der Treibhausgasemissionen im Gewinnungsprozess. Diese Maßnahmen sind natürlich willkommen, denn sie machen die Branche nachhaltiger. Im Zuge dieser Anpassungen könnte aber auch das Ausmaß der Bergbauaktivität vorübergehend sinken.
 
So hat die chinesische Regierung seit Jahresbeginn hart gegen die Aluminiumindustrie durchgegriffen, denn diese ist zur Deckung ihres Energiebedarfs in hohem Maße auf Kohle angewiesen – und dies ist nur ein Beispiel für den Angebotsdruck, der durch strengere umweltpolitische Vorgaben entstehen kann. Da China der größte Aluminiumproduzent der Welt ist, könnte es bei dem Metall noch über Jahre zu Lieferengpässen kommen, bis die Industrie auf umweltfreundlichere Energiequellen umgestellt hat.

Fazit

Nach einem drastischen Rückgang in der Anfangsphase der Pandemie sind Rohstoffe im Zuge einer beginnenden Markterholung 2020 in einen Aufwärtszyklus eingetreten. Die anhaltenden Auswirkungen der Coronapandemie führen jedoch nach wie vor zu Unterbrechungen von Lieferketten und treiben die Inflation in die Höhe – zusätzlich zu den traditionellen, durch einen Nachfrageüberhang bedingten Inflationsfaktoren. Rohstoffe dienen der Inflationsabsicherung und sollten sich in der Regel positiv entwickeln, insbesondere angesichts der im System bereits angelegten lockeren Geldpolitik. Selbst bei im Zuge des Übergangs zum nächsten Konjunkturzyklus abnehmenden Inflationsimpulsen dürften der Infrastrukturboom und die Energiewende viele Rohstoffe voraussichtlich noch über Jahre hinweg profitieren lassen.
Nitesh Shah ist Director Research bei WisdomTree
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